FMI dá aval a aumento do gasto público para combater a recessão e nos EUA, ‘heterodoxia’ do Fed põe de lado guerra à inflação

Dominique Strauss-Khann, Diretor-geral do FMI

Interessante estes artigos do Estadão.

Como se sabe o jornal não gosta ouvir falar em gasto público, por isso os artigos são um longo porém. Isto não anula a constatação evidente: o déficit fiscal dos EUA é gigante e mesmo assim o FED abaixa os juros e fecha os olhos para um eventual repique da inflação. Para o FMI esse é o caminho, a contra-mão do que sempre apregoaram para os nossos países.

É que em ambas situações se trata de ajudar os mesmos, os que dominam a economia mundial: os EUA. Neste caso, até agora, o esforço tem sido insuficiente. Agir para evitar a recessão nos Estados-Unidos é bom para todos, mas é bom não esquecer que alguém vai financiar o déficit e o endividamento norte-americano. O resto do mundo será quém arcará com o ônus. LF

Declaração de diretor-gerente da instituição provoca novo debate entre ‘desenvolvimentistas’ e ‘monetaristas’

Lu Aiko Otta

O risco de recessão nos Estados Unidos e a decorrente ameaça de desaceleração econômica em outros países levaram o diretor-gerente do Fundo Monetário Internacional (FMI), Dominique Strauss-Kahn, a defender que países em boa situação fiscal passem a gastar mais, dando um impulso extra à economia, além do corte nos juros.

É uma recomendação impensável dez anos atrás, quando o mundo foi sacudido por uma sucessão de crises nos países emergentes. Naquela época, cortar gastos, arrecadar mais e acumular superávit nas contas públicas passou a ser sinônimo de boa política econômica.

Para Marcio Pochmann, alinhado aos “desenvolvimentistas” do governo, a declaração do número 1 do FMI reflete o esgotamento das políticas de austeridade fiscal identificadas com o chamado Consenso de Washington. Para ele, a crise internacional coloca o País diante de duas opções: pisar no freio, elevando os juros e cortando gastos, ou no acelerador.

Para o ex-ministro da Fazenda Mailson da Nóbrega, a recomendação de Strauss-Kahn se aplica aos Estados Unidos, onde a economia está desacelerando. Não é o caso do Brasil, onde o crescimento do consumo preocupa a ponto de o governo haver adotado, na última quinta-feira, um conjunto de medidas para estimular a poupança e conter o crédito. “Os Estados Unidos estão entrando em anemia, enquanto nós estamos com problema de obesidade”, comparou. “O tratamento não pode ser o mesmo.”

“Seria contraproducente para o Brasil aumentar os gastos públicos”, comentou o professor Roberto Iglesias, da Pontifícia Universidade Católica (PUC) do Rio de Janeiro, principal celeiro de economistas do governo Fernando Henrique Cardoso. Na avaliação dele, a recomendação de Strauss-Kahn se dirige a países que têm situação fiscal que permita a ampliação de gastos, o que não é o caso do Brasil. “Temos um problema de estoque, pois nossa dívida ainda é alta, e também um problema de fluxo, porque ainda temos déficit nominal.”

A dívida líquida do setor público brasileiro atingiu R$ 1,150 trilhão ou 42,8% do Produto Interno Bruto (PIB) em 2007, segundo o Banco Central. “Embora esteja em queda, a dívida ainda está entre as maiores do mundo desenvolvido”, afirmou Mailson. A dívida bruta (que considera também os empréstimos do governo ao exportador, aos agricultores e outros), informou ele, está na casa dos 60% do PIB. Em países considerados grau de investimento, a média é de 30%.

Além de elevada, a dívida segue sendo alimentada pelo desempenho das contas públicas. A arrecadação não é suficiente para fazer frente às despesas do setor público quando se consideram os gastos com juros, o que gera o déficit nominal a que se referiu Iglesias. No ano passado, o déficit nominal foi de R$ 57,926 bilhões, ou 2,27% do PIB.

Por causa da dívida e do déficit nominal, o Brasil não se enquadraria entre os que têm condições de aumentar o gasto público. “Também temos um desequilíbrio na Previdência, e, se forem elevadas as outras despesas, vamos piorar a situação fiscal”, alertou Iglesias.

Elevar os gastos talvez não seja boa idéia nem para os Estados Unidos, segundo o gerente-executivo da Unidade de Política Econômica da Confederação Nacional da Indústria (CNI), Flávio Castelo Branco.

“Pode ser uma solução simplista, que mascara problemas estruturais mais graves da economia.” Ele concorda que a orientação do FMI não vale para o Brasil, até porque o País já tem uma política fiscal expansionista.

Poucos países em dificuldade teriam condições de ampliar fortemente seus gastos, avaliou o economista Fernando Fix, da Votorantim Asset Management. “A Europa tem restrições nessa área, pois a França, a Itália e a Grécia apresentam déficits fiscais altos.” Para Fix, a recomendação do FMI não significa o abandono dos princípios defendidos pela instituição no passado recente. “Há ressalvas importantes”, comentou. A primeira é que a flexibilização da política fiscal seja avaliada de país para país. A segunda é que os governos que a adotarem o façam por período curto. “Do contrário, podemos ter um problema mais adiante”, disse. Ele observa que o corte nos juros promovido para reerguer a economia após a crise da Nasdaq, em 2001, está na base da bolha imobiliária que acaba de estourar.

Nos EUA, ‘heterodoxia’ do Fed põe de lado guerra à inflação

Receita para combater crise combina juro baixo com gasto público elevado

Fabio Graner

“Faça o que eu digo, mas não faça o que eu faço.” A máxima parece se aplicar aos Estados Unidos de hoje. Ao se depararem com a possibilidade de uma recessão econômica, eles estão deixando de lado totalmente o receituário ortodoxo e partindo para uma política econômica que os desenvolvimentistas brasileiros há anos sonham em implementar: combinação de juros extremamente baixos com uma política de elevação de gastos públicos.

Diante do temor de retração econômica, o Federal Reserve (Fed, banco central americano) abandonou a preocupação com a inflação, que em 2007 atingiu o maior nível em 17 anos, e derrubou os juros. O anúncio ocorreu alguns dias depois de o governo Bush divulgar um pacote de estímulo fiscal de US$ 150 bilhões, até com devolução de dinheiro para os cidadãos.

A receita adotada contraria o que os EUA pregaram como o caminho para o nirvana econômico para os países em desenvolvimento nas últimas três décadas. Por meio de organismos como o Fundo Monetário Internacional (FMI) e o Banco Mundial (Bird), eles sempre defenderam que os países deveriam adotar políticas de rigor fiscal e não descuidar da inflação.

Para os brasileiros, isso é fácil de lembrar: em 1999, um acordo com o FMI levou o Brasil a adotar metas elevadas de superávit primário (economia para o pagamento de juros da dívida pública) e a implementar o regime de metas de inflação, com uma trajetória rápida de declínio nos índices de preços.

A “heterodoxia” americana não passou despercebida de integrantes da equipe econômica brasileira, que, internamente, comentaram a “contradição” entre discurso e prática das autoridades daquele país.

Também fora do governo essa dicotomia foi percebida.

“A posição dos EUA é exatamente de faça o que eu digo, mas não o que eu faço. O governo americano, tanto pelo lado fiscal como pelo lado monetário, está enfrentando essa crise como se ela fosse causada por um problema localizado, e não por desequilíbrios estruturais que há anos existem por lá”, diz o ex-diretor do Banco Central Carlos Eduardo de Freitas, fazendo referência ao déficit fiscal e, especialmente, ao saldo negativo nas contas externas do país, de 6% do Produto Interno Bruto (PIB).

Para Freitas, as medidas adotadas vão na direção de aprofundar os desequilíbrios e tornar a economia americana mais frágil no longo prazo. “Os Estados Unidos deveriam promover uma diminuição no consumo interno e exportar mais, para diminuir esse desequilíbrio”, afirmou. “Mas uma política de pagar dívida e juros tem um custo elevado. O Brasil fez um ajuste de 6% do PIB em 1982 e o governo militar se desintegrou. Se estou correto em minha avaliação, a política atual dos EUA é populista”, avalia.

CONFIANÇA NO FED

O economista-chefe do Modal Asset Management, Alexandre Póvoa, avalia como razoável a política econômica adotada nos EUA, porque a considera temporária. “Se a política fiscal fosse gerar um déficit de longo prazo, seria ruim. No caso da política monetária, o objetivo é manter ao longo do tempo o equilíbrio entre inflação e atividade econômica. Como algo temporário é válido. Faz parte do arcabouço”, afirma.

Póvoa considera que, diferentemente do Brasil e outros emergentes, os EUA têm mais liberdade para utilizar essa combinação de política econômica por causa da grande confiança que se tem no Fed. “O Brasil ainda está construindo essa confiança e, por isso, tem um grau de liberdade menor.”

Carlos Thadeu de Freitas, também ex-diretor do BC, afirmou que o chamado balanço de riscos nos Estados Unidos hoje está mais para recessão do que para inflação e, por isso, o Fed está agindo de forma mais agressiva. “Uma recessão mais profunda criaria mais problemas. Se houver necessidade, o juro pode subir depois”, diz. “Quando há assimetria de riscos, é preciso afastar o receituário. O Fed pode ser mais arrojado, pois tem mais credibilidade.” Sobre a política fiscal, o economista avalia que, se ela for implementada no tempo correto, poderá ajudar a retirar os EUA da recessão. “Se ela produzir efeito no tempo errado, quando já estiverem saindo da recessão, pode causar problemas, pois levará a uma alta na inflação”, diz. Por essa razão, avalia, o Fed deverá ser “homeopático” na gestão da taxa de juros a partir de agora.

O Brasil é o melhor dos Brics

Em meio à crise dos EUA, pai da sigla destaca confiança de investidores no país

O GLOBO ENTREVISTA
Jim O’Neill

O economista britânico Jim O’Neill ficou famoso por ser o criador da célebre expressão Brics — sigla que resume o crescente poder dos grandes países emergentes, Brasil, Rússia, Índia e China. Chefe de Pesquisas Econômicas Globais do Goldman Sachs, O’Neill está relativamente otimista com a crise nos Estados Unidos e acredita que, para surpresa dos mercados, a economia americana poderá evitar a recessão. Ele é ainda mais otimista em relação ao Brasil. Apesar de reconhecer que o país poderá ser afetado pelo desaquecimento global no seu comércio exterior, já que é grande exportador de commodities, O’Neill garante que, em meio à crise dos EUA, o Brasil é o melhor dos Brics para investir. Em entrevista por telefone ao GLOBO, de seu escritório em Londres, ele alerta que a vitória de um candidato democrata nas eleições americanas pode aumentar o protecionismo comercial nos Estados Unidos, principalmente se o eleito para a Casa Branca for o senador Barack Obama. E critica a rigidez de fóruns multilaterais como FMI e G-7 por não incorporarem os grandes emergentes: “Os Brics respondem por 15% do PIB mundial”.

Luciana Rodrigues

O GLOBO: O senhor acredita que os EUA já estão em recessão ou estão em vias de entrar numa recessão?

JIM O’NEILL: Estão perto. Mas há alguns aspectos mais complexos desta crise que precisam ser levados em conta. O comportamento dos mercados desde o outono (no Hemisfério Norte, primavera no Brasil) mostra que muitos analistas estão presumindo que os Estados Unidos já estão em recessão ou que inevitavelmente viverão uma recessão.

Uma das possíveis surpresas porém é que talvez a economia americana não entre em recessão. Houve cortes de juros pelo Fed (Federal Reserve, banco central americano).
Na última semana, o presidente (George W. Bush) apresentou um pacote de grande estímulo fiscal.

Sem isso, o risco de uma recessão seria muito grande. Mas o Fed e o governo perceberam os sinais de recessão e responderam de forma bastante agressiva. Com o Fed cortando os juros duas vezes nas últimas semanas e as medidas fiscais, tivemos um dos maiores pacotes de estímulos econômicos na História moderna americana.

Então os Brics não devem sofrer grande impacto?

O’NEILL: Mesmo que evitem uma recessão, os Estados Unidos entrarão num período de crescimento muito fraco. No que diz respeito aos Brics, nos últimos dois anos, em que a economia americana perdeu vigor, eu acredito que os Brics lidaram com isso razoavelmente bem. Nas últimas semanas, porém, há sinais de que a China está sendo bem sucedida em reduzir seu ciclo econômico.
Então, a China provavelmente vai sair de 11,5% (taxa de crescimento registrada no ano passado), para algo abaixo de 10%.
Talvez até para 8% (em termos anuais) no primeiro semestre deste ano. Isso acontecendo, no mesmo período em que os EUA também estarão crescendo pouco, tornará o chamado decoupling (“descolamento”) mais difícil. Muito do crescimento global nos últimos anos tem sido dominado pelos Estados Unidos e, principalmente, pela China.

Esse desaquecimento da China já é reflexo da crise nos EUA?

O’NEILL: Sim, mas apenas parcialmente.
Na China, cerca de 7,5% do PIB (Produto Interno Bruto, conjunto de todos os bens e serviços p roduzidos no país) são exportações para os Estados Unidos. Há evidências, sobretudo no último mês, que as exportações para os Estados Unidos caíram dramaticamente.
Então, parte do desaquecimento chinês é efeito da crise americana. Mas há também a preocupação da China com a inflação. As autoridades chinesas começaram a restringir o crédito de forma agressiva. Assim, pelo lado doméstico, está havendo um arrefecimento, particularmente no que diz respeito aos investimentos e ao boom que houve no mercado imobiliário em certas partes da China.

Com o desaquecimento simultâneo de Estados Unidos e China, qual será o efeito sobre os outros países dos Brics? Qual deles pode sofrer mais e quem está mais blindado?

O’NEILL: Há diferenças entre os Brics. O crescimento da Índia tem sido puxado pela demanda doméstica e por um consumo interno muito forte. Então, de alguma forma, será mais fácil para a Índia se isolar. Enquanto isso, o Brasil e, evidentemente, a Rússia são grandes exportadores de commodities. Assim, por esse ângulo, será mais difícil para esses países.
Mas as semelhanças entre Brasil e Rússia param por aí. Em muitos aspectos, o Brasil é o melhor dos Brics para se estar neste momento. No ano passado, quando estive em São Paulo, muitos me perguntavam por que havia incluído o “B” nos Brics, argumentando que o Brasil não deveria estar no grupo. Agora, a minha impressão é que a estabilidade da inflação está trazendo muita confiança. Vemos o início da construção de uma forte sociedade de consumo, há mais confiança em relação aos investimentos. Mesmo que um desaquecimento na China e uma recessão nos Estados Unidos sejam um desafio para o Brasil em termos de comércio exterior, eu acredito que a economia brasileira está numa posição muito mais forte do que estava há apenas dois anos.

O Brasil, tradicionalmente, cresce num ritmo muito mais lento do que os demais dos Brics. Mesmo assim, o senhor acredita que o Brasil é o melhor do grupo?

O’NEILL: O Brasil está prestes a ver sua tendência de crescimento sair dos 3% para algo entre 4% e 6%, graças à estabilidade da inflação e a um aumento da confiança no Brasil.
Recebo muitas visitas de São Paulo aqui em Londres. Esta semana mesmo veio um grupo. E hoje há uma visão muito mais positiva do que apenas dois anos atrás. É completamente diferente.

Essa confiança não pode ser abalada por um ambiente global desfavorável?

O’NEILL: Não, porque esta confiança está sendo impulsionada pelo cenário doméstico. A demanda interna está acelerando. O Brasil está numa posição cada vez mais confortável para lidar com ameaças externas.

A corrida eleitoral nos Estados Unidos poderá influenciar o comportamento dos mercados?

O’NEILL: As eleições ainda estão tão distantes que não vão influenciar os mercados. Mas as turbulências econômicas podem levar a mais viradas de opinião nos candidatos do que ocorreria em outras situações. E, no ano que vem, se a economia americana ainda estiver fraca e se os democratas vencerem, especialmente se for Obama (o senador Barack Obama), há um risco de haver mais protecionismo e mais aversão à globalização. Isso será muito ruim para todos os Brics, pois o que permitiu o desenvolvimento dos Brics foi a globalização. É um risco, mas para depois das eleições.

Esse risco é particularmente mais forte com Obama?

O’NEILL: O risco é maior com os democratas do que com os republicanos. Obama tem adotado o discurso mais protecionista.
Porém, suspeito que muito do que o candidato fala tem sentido mais eleitoreiro e, se Obama ganhar, ele deverá adotar posturas mais razoáveis.

O governo brasileiro tem argumentado que as recentes turbulências nos mercados mundiais reforçam a necessidade de abertura comercial.
Há espaço, neste momento, para avançar nas negociações comerciais?

O’NEILL: Será difícil ganhar a atenção dos Estados Unidos que, neste momento, se dedicam exclusivamente a seus problemas domésticos.
A Rodada de Doha (de abertura multilateral, no âmbito da Organização Mundial do Comércio, a OMC) é evidentemente importante. Mas agora isso não está no radar do G-7, que está mais preocupado com a crise global de crédito.

O Brasil também tem pedido mais voz aos países emergentes em fóruns multilaterais, como o Fundo Monetário Internacional (FMI). É um pleito justo?

O’NEILL: Sim, concordo plenamente.
É ridículo que o G-7 (grupo dos sete países mais industrializados do mundo) e o FMI não tenham mudado ainda. O Brasil está certo, merece fazer parte disso. Eu diria também que o G-20 (grupo formado por grandes países emergentes) está, de várias formas, tomando parte da importância que o G-7 tinha no passado. É muito decepcionante que uma burocracia herdada do passado torne a mudança tão lenta. Se olharmos para o mundo hoje, os Brics respondem por 15% do PIB mundial.É metade do tamanho dos Estados Unidos. A China está prestes a ultrapassar a Alemanha (em tamanho do PIB). É incrivelmente idiota que os Brics não sejam parte disso (dos fóruns multilaterais). Está muito claro para mim que os Brics, incluindo o Brasil, deveriam ser trazidos para o centro das decisões mundiais.

Crise USA: FMI dormiu ao volante,diz Nobel de Economia

Joseph Stiglitz, economista

Como o sr. vê a atuação dos organismos financeiros multilaterais na atual crise financeira?

Houve uma discussão nos últimos anos sobre os desequilíbrios do mundo, mas o FMI não fez nada em relação a isso. O fundamento dos desequilíbrios mundiais era o excesso de gastos dos americanos, de US$ 800 bilhões (o déficit em conta corrente). Os americanos tentaram culpar a China e outros países, mas o problema fundamental era seu próprio excesso de consumo. Se o FMI tivesse feito o seu trabalho, teria visto a linha de conexão entre esses problemas e percebido também que uma das suas principais funções é a estabilidade dos mercados. Estabilidade dos mercados financeiros significa não exportar hipotecas tóxicas, como fizeram os Estados Unidos. O FMI dormiu ao volante. Eles nem ao menos tiveram uma grande discussão sobre regulação para garantir que não houvesse negociações com essas hipotecas tóxicas.

O sr. tem alguma explicação para essa falha?

Não foi uma surpresa para mim, levando em consideração que esses são problemas com origem nos EUA, o único país que tem poder de veto no FMI. Os EUA não ficarão muito felizes com o FMI dizendo que fizeram uma lambança. Agora, uma coisa é os EUA fazerem uma lambança e machucarem a si mesmos. Na globalização, muitas outras pessoas fora do país sofrem. Então, isso deveria ser um assunto do FMI. Mas eles não podem fazer o trabalho enquanto continuar esse sistema falho que dá aos EUA o poder de veto.

E as falhas dentro dos EUA?

O Fed (Federal Reserve, banco central americano) tem um alto grau de culpa. Alan Greenspan (ex-chairman do Fed) também. O problema começou quando eles deixaram de tomar ações regulatórias. Eles tinham a autoridade e não a exerceram. Greenspan chegou a encorajar as pessoas a pegar hipotecas com taxas de juros flutuantes, quando as taxas de juros estavam no seu nível mais baixo. Isso significava que a probabilidade de as taxas subirem era alta. O que o Greenspan fez foi dizer que, se as pessoas tivessem tomado hipotecas com taxas variáveis dez anos antes, elas estariam muito melhor. E é verdade: essas pessoas teriam se dado bem porque ninguém antecipou que qualquer chairman faria o tipo de coisa descuidada que ele fez, ao trazer as taxas de juros para 1%. Então, quando as taxas de juros caem muito de uma forma não antecipada, a pessoa ganha se ela soube especular com uma hipoteca com taxas variáveis. Mas, quando as taxas já estão lá em baixo, em 1%, só há uma direção, que é para baixo (*). Foi claramente o conselho errado no momento errado. Quando foi sugerido que havia um problema no mercado residencial, Greenspan disse para elas não se preocuparem. O Fed não viu os problemas. Se você olhar os gráficos, vai notar que eles gritavam que havia alguma coisa estranha. Eles tinham instrumentos para lidar com isto, mas nada fizeram.

O sr. acha, como o investidor George Soros, que as falhas têm a ver com a ideologia liberal que passou a prevalecer a partir dos anos 90?

É uma soma de ganância, de desregulação e de uma falha de incentivos para bancos e para as agências de risco.

Pode dar um exemplo?

As agências de rating são pagas por quem elas classificam, e portanto têm todos os incentivos para agradar o cliente. Esses títulos complexos que receberam rating de triplo A (a mais alta classificação de risco) mostram que elas acreditaram em alquimia financeira. Você pega um bônus ruim, faz um feitiço e o transforma num bônus bom. No caso dos bancos, se os problemas fossem com um deles só, então nós diríamos ok, as pessoas erram. Mas os problemas são com quase todos. E isso significa que ou eles são estúpidos ou não fizeram a análise devida. Eles claramente deixam passar coisas que muita gente apontava - e eles não queriam ouvir. Ou eles não eram os bons gestores de risco que diziam ser ou os seus incentivos eram perversos - e eles tiveram incentivos para fazer essas ações arriscadas.

Qual é a agenda correta para corrigir estes problemas?

Claramente, precisamos de uma regulação melhor, no nível nacional e internacional. Temos de reconhecer que, à medida que fomos liberalizando os mercados financeiros, nós não criamos as autoridades reguladoras apropriadas.

Quão profunda pode ser a recessão nos Estados Unidos?

Estou do lado mais pessimista, e a razão básica é que este não é um ciclo econômico habitual, no qual você acumula estoques, se livra deles e então recomeça a crescer. Nesta crise, os balanços foram devastados, os americanos vão perder as suas casas, um total de 1,7 milhão a 2 milhões de pessoas. Vai demorar mais para a economia se recuperar.

(*) suponho que é um erro de tradução e que deva se ler "para cima"e não "para baixo".

Clima pesado

Celso Ming, celso.ming@grupoestado.com.br

Esperado com ansiedade, o pronunciamento feito ontem pelo presidente do Federal Reserve (Fed, o banco central americano), Ben Bernanke, reforçou uma dupla sensação negativa: a de que as condições da economia americana podem estar ainda mais deterioradas do que até agora admitido; e a de que as autoridades da área continuam inseguras quanto ao que fazer para reverter a crise.

As declarações feitas perante a Comissão do Orçamento não trouxeram novidades. Mas marcaram pelo tom adotado. Para não dizer que só há coisas ruins ocorrendo, Bernanke chegou a dizer que não espera recessão e que as expectativas de inflação parecem bem ancoradas, a ponto de permitir melhora ainda neste e no próximo ano. No mais, foram frases carregadas de expressões pesadas: grandes perdas e incapacidade de avaliar os ativos dos bancos; deterioração do mercado imobiliário; aumento do risco de recessão; condições desapontadoras do mercado de trabalho... Esse tom de prostração contaminou o mercado financeiro que, mais uma vez, baqueou - embora indicadores econômicos decepcionantes também tenham contribuído para isso.

Dois dos 15 parágrafos do pronunciamento foram dedicados ao projeto em exame, tanto na Casa Branca como no Congresso, de um pacote de estímulos fiscais cujo objetivo é puxar o consumo e evitar a recessão. A idéia original é distribuir US$ 500 por consumidor, reduzir impostos ou aumentar o seguro-desemprego.

Bernanke pareceu admitir que o Fed está sozinho na briga contra a crise e afirmou que medidas assim são bem-vindas. Parece dar razão àqueles que dizem que o Fed está perdido.

Mas lembrou as condições dessas medidas: que venham rapidamente e não quando a economia já estiver em recuperação; que tenham efeitos imediatos; e que sejam temporárias. E advertiu que um programa que aumente o déficit orçamentário poderá trazer desequilíbrios no futuro.

De qualquer maneira, se dinheiro mais abundante e juros mais baixos (política monetária) não estão conseguindo nem sanear o crédito nem consertar o patrimônio deteriorado dos bancos, por que então uma enorme injeção de recursos fiscais seria mais eficaz nessa parada?

Provavelmente de forma não intencional, Bernanke parece admitir que a verdadeira natureza da crise não é a má administração dos bancos ou a execução perdulária da política de juros pelo Fed nos primeiros cinco anos desta década, ambas inegáveis.

A verdadeira natureza da crise é, no fundo, a mesma que atacou os países emergentes nas décadas de 80 e 90: os rombos orçamentários produzidos pela administração George Bush a partir de 2001.

Se é assim, fica incompreensível que os Estados Unidos justifiquem estímulos fiscais condenados quando a crise ocorria em outros países. Quando a encrenca estava nos países emergentes, tanto o governo americano como o Fundo Monetário Internacional (FMI) bombardearam qualquer providência que implicasse aumento das despesas públicas. Se essa receita ortodoxa fosse aplicada agora, os Estados Unidos teriam de cortar suas despesas e antecipar o pagamento da dívida, o que ajudaria a equilibrar as finanças públicas e a atrair capitais externos.

Confira


Superlimpeza - São tão maiores do que os anteriormente projetados os prejuízos dos bancões americanos que passam a impressão de que as novas direções estão exagerando na limpeza para descarregar toda a responsabilidade sobre os administradores anteriores e estarem em condições de mostrar serviço ainda no primeiro semestre do ano.

Ao apresentarem os rombos, tanto o presidente do Citigroup como o presidente da Merrill Lynch usaram a mesma expressão condenatória da administração anterior: “É um desempenho claramente inaceitável.”

Cegamente dentro da bolha

Paul Krugman

The New York Times - O Estado de São Paulo

Ao anunciar a rendição do Japão, em 1945, o imperador Hirohito explicou sua decisão da seguinte forma: “A situação da guerra se desenvolveu não necessariamente em favor do Japão.”

Definitivamente, houve um toque de Hirohito na explicação que Ben Bernanke, o presidente do Federal Reserve (Fed, o banco central americano), deu esta semana para a decisão “porta arrombada, tranca de ferro” de reforçar modestamente a regulamentação da indústria de hipotecas: “Em alguns casos, a disciplina do mercado foi quebrada, e, às vezes, os incentivos para seguir procedimentos para empréstimos prudentes foram corroídos.”

Essa é uma grande subestimação. A explosão dos empréstimos imobiliários “inovadores” em meados desta década foi uma catástrofe completa. Mas talvez Bernanke estivesse com medo de ser franco sobre o quanto as coisas deram errado. Afinal, uma fala sincera teria resultado numa repreensão direta a seu antecessor, Alan Greenspan, que ignorou os apelos para trancar a porta antes que fosse arrombada, ou seja, regulamentar os empréstimos quando estavam num surto de crescimento em vez de fazer isso depois que tinham ruído.

Usei a expressão “catástrofe completa” deliberadamente. Os apologistas da indústria hipotecária dizem, como Greenspan em seu novo livro, que “os benefícios de ampliar o número de proprietários de moradia” justificaram os riscos do empréstimo desregulamentado.

Mas o número de proprietários de moradias não aumentou. O grosso dos empréstimos subprime duvidosos ocorreu de 2004 a 2006 - mesmo assim, os índices de propriedade já são inferiores aos níveis de meados de 2003. Com a probabilidadede execução de milhões de hipotecas, é bom apostar que o número de proprietários será mais baixo no fim do governo Bush do que era no começo.

Nesse ínterim, durante os anos da bolha, a indústria da hipoteca atraiu milhões de pessoas para tomar emprestado mais do que podiam pagar e, simultanemente, iludiram os investidores, levando-os a investir vastas somas de dinheiro em ativos arriscados erroneamente rotulados como classificação AAA. Estimativas razoáveis indicam que mais de 10 milhões de famílias americanas acabarão devendo mais que o valor dos seus imóveis e os investidores sofrerão prejuízos na casa dos US$ 400 milhões.

Portanto, onde estavam os encarregados da regulamentação enquanto um dos maiores desastres financeiros desde a Grande Depressão acontecia? Estavam cegados pela ideologia. “O Fed deu de ombros enquanto a crise das hipotecas de alto risco se alastrava” foi a manchete de uma reportagem do New York Times sobre a falha dos encarregados da regulamentação. Isso pode ter sido uma discreta estocada no histórico de Greenspan como discípulo de Ayn Rand, a sacerdotisa do capitalismo irrestrito.

Num ensaio de 1963 para o boletim de Ayn, Greenspan rejeitou como mito “coletivista” a idéia de que, se deixarmos os empresários fazerem o que quiserem, “eles tentariam vender alimentos e medicamentos inseguros, valores mobiliários fraudulentos e prédios de má qualidade”. Ao contrário, disse, “é do interesse de todo homem de negócios ter uma reputação de fazer transações honestas e oferecer um produto de qualidade”.

Portanto, não é de estranhar que ele tenha descartado as advertências sobre práticas de empréstimo enganosas, incluindo aquelas de Edward M.Gramlich, membro do conselho do Fed. No mundo de Greenspan, o empréstimo predatório - assim como as tentativas de vender brinquedos envenenados - simplesmente não ocorre.

É claro que, agora que tudo deu errado, pessoas ligadas à indústria financeira estão repensando a crença na perfeição dos livres mercados. Greenspan se manifestou em favor de, isso mesmo, um socorro financeiro do governo. “Há dinheiro disponível”, disse ele - querendo dizer dinheiro dos contribuintes.

Dado o papel da ideologia conservadora na calamidade das hipotecas, é de estranhar que os democratas não sejam mais agressivos em transformar essa catástrofe numa bandeira para a eleição de 2008. Deveriam, pois é difícil imaginar demonstração mais explícita do que está errado na crença econômica de seus opositores.

*Paul Krugman escreve para o ‘New York Times’

A Catastrophe Foretold

By PAUL KRUGMAN

“Increased subprime lending has been associated with higher levels of delinquency, foreclosure and, in some cases, abusive lending practices.” So declared Edward M. Gramlich, a Federal Reserve official.

Paul Krugman.

These days a lot of people are saying things like that about subprime loans — mortgages issued to buyers who don’t meet the normal financial criteria for a home loan. But here’s the thing: Mr. Gramlich said those words in May 2004.

And it wasn’t his first warning. In his last book, Mr. Gramlich, who recently died of cancer, revealed that he tried to get Alan Greenspan to increase oversight of subprime lending as early as 2000, but got nowhere.

So why was nothing done to avert the subprime fiasco?

Before I try to answer that question, there are a few things you should know.

First, the situation for both borrowers and investors looks increasingly dire.

A new report from Congress’s Joint Economic Committee predicts that there will be two million foreclosures on subprime mortgages by the end of next year. That’s two million American families facing the humiliation and financial pain of losing their homes.

At the same time, investors who bought assets backed by subprime loans are continuing to suffer severe losses. Everything suggests that there will be many more stories like that of Merrill Lynch, which has just announced an $8.4 billion write-down because of bad loans — $3 billion more than it had announced just a few weeks earlier.

Second, much if not most of the subprime lending that is now going so catastrophically bad took place after it was clear to many of us that there was a serious housing bubble, and after people like Mr. Gramlich had issued public warnings about the subprime situation. As late as 2003, subprime loans accounted for only 8.5 percent of the value of mortgages issued in this country. In 2005 and 2006, the peak years of the housing bubble, subprime was 20 percent of the total — and the delinquency rates on recent subprime loans are much higher than those on older loans.

So, once again, why was nothing done to head off this disaster? The answer is ideology.

In a paper presented just before his death, Mr. Gramlich wrote that “the subprime market was the Wild West. Over half the mortgage loans were made by independent lenders without any federal supervision.” What he didn’t mention was that this was the way the laissez-faire ideologues ruling Washington — a group that very much included Mr. Greenspan — wanted it. They were and are men who believe that government is always the problem, never the solution, that regulation is always a bad thing.

Unfortunately, assertions that unregulated financial markets would take care of themselves have proved as wrong as claims that deregulation would reduce electricity prices.

As Barney Frank, the chairman of the House Financial Services Committee, put it in a recent op-ed article in The Boston Globe, the surge of subprime lending was a sort of “natural experiment” testing the theories of those who favor radical deregulation of financial markets. And the lessons, as Mr. Frank said, are clear: “To the extent that the system did work, it is because of prudential regulation and oversight. Where it was absent, the result was tragedy.”

In fact, both borrowers and investors got scammed.

I’ve written before about the way investors in securities backed by subprime loans were assured that they were buying AAA assets, only to suddenly find that what they really owned were junk bonds. This shock has produced a crisis of confidence in financial markets, which poses a serious threat to the economy.

But the greater tragedy is the one facing borrowers who were offered what they were told were good deals, only to find themselves in a debt trap.

In his final paper, Mr. Gramlich stressed the extent to which unregulated lending is prone to the “abusive lending practices” he mentioned in his 2004 warning. The fact is that many borrowers are ill-equipped to make judgments about “exotic” loans, like subprime loans that offer a low initial “teaser” rate that suddenly jumps after two years, and that include prepayment penalties preventing the borrowers from undoing their mistakes.

Yet such loans were primarily offered to those least able to evaluate them. “Why are the most risky loan products sold to the least sophisticated borrowers?” Mr. Gramlich asked. “The question answers itself — the least sophisticated borrowers are probably duped into taking these products.” And “the predictable result was carnage.”

Mr. Frank is now trying to push through legislation that extends moderate regulation to the subprime market. Despite the scale of the disaster, he’s facing an uphill fight: money still talks in Washington, and the mortgage industry is a huge source of campaign finance. But maybe the subprime catastrophe will be enough to remind us why financial regulation was introduced in the first place.

Arranjo esquisito

Celso Ming, celso.ming@grupoestado.com.br

Há uma semana, três grandes bancos americanos, o Citigroup, o Bank of America e o JP Morgan, anunciaram a criação de um superfundo de US$ 75 bilhões destinado a resgatar os títulos micados no estouro da bolha das hipotecas de alto risco (subprime).

O secretário do Tesouro dos Estados Unidos (ministro das Finanças), Henry Paulson, encorajou o lançamento desse bote salva-vidas.

De lá para cá, uma cortina suspeita envolveu o projeto. Ben Bernanke, o presidente do Federal Reserve (Fed, o banco central dos Estados Unidos), colocou em dúvida a seriedade do fundo: 'Gostaria de saber quanto valem essas drogas (damn things).' O presidente anterior do Fed, Alan Greenspan, que mantém o prestígio capitalizado ao longo dos seus 19 anos de mandato, ao se referir ao superfundo e a seu provável conteúdo, usou expressões que se referem a tratamento natural dado a carniça: 'Se você intervém no sistema, os abutres são mantidos à distância; e os abutres são às vezes muito úteis.'

Ficaram duas impressões: (1) que a iniciativa dos bancos se destina a fazer o resto do mundo de trouxa, com patrocínio do Departamento do Tesouro americano; e (2) que os três bancões americanos, enredados até o pescoço com hipotecas podres, estão fazendo uma jogada cujo objetivo é evitar prejuízo em seus balanços.

O plano parece ser o de convencer os clientes a comprar as cotas do superfundo. E a dinheirama amealhada agasalharia os ativos encalhados em carteira.

O problema técnico mais relevante é o de que a principal razão do estouro da bolha das hipotecas subprime já havia sido a impossibilidade de definir o valor correto desses ativos. A proposta é reempacotar esses produtos financeiros, a preços arbitrados sabe-se lá por quem, e oferecê-los a supostos caçadores de pechinchas. E, para dar uma aura de respeitabilidade ao negócio, convenceram o secretário do Tesouro a recomendar a mercadoria.

Diante das restrições públicas externadas por Bernanke, Greenspan e dezenas de financistas, parece difícil que esse superfundo decole. Se não decolar, estaremos diante de pelo menos cinco conseqüências.

A primeira é que a crise continuará sem solução até que os detentores dos títulos micados se convençam de que devem liquidar seus créditos a preços de fim de feira ou esperar que os abutres lembrados por Greenspan façam o serviço.

Segunda, parece inevitável que grandes instituições financeiras acusem perdas. Há alguma probabilidade de que os bancos centrais sejam obrigados a acionar seus mecanismos de cobertura (financiamento de última instância) para evitar o alastramento sistêmico da crise.

Terceira, nesse ambiente, parece inevitável que o Fed seja obrigado a voltar a baixar os juros na reunião do Comitê de Política Monetária (Fomc, na sigla em inglês) do dia 31.

Quarta, a crise deverá ter novos desdobramentos cuja intensidade é difícil prever. E, quinta, como os bancos centrais dos países ricos mantêm a disposição de apagar todo princípio de incêndio, os investidores continuarão aceitando riscos cuja natureza e dimensão possam entender. Isso sugere que o mercado subprime seguirá largado e que o mercado de ações, de moedas e de commodities continuará tirando proveito disso.

Confira

Na rabeira - Neste ano, os juros básicos (Selic) caíram de 13,25% para 11,25% ao ano - um recuo de 15,1%. No entanto, os juros no crédito dos bancos não acompanham essa queda. Pelo levantamento do Banco Central, no desconto de duplicatas, os juros só caíram 12,5%; no financiamento de capital de giro, 10,3%; no cheque especial, 1,4%; e no crédito pessoal, 13,6%.

Em parte, a queda menor dos juros compensa o alargamento do prazo dos financiamentos, o que é também uma vantagem dos bancos. Num ambiente de redução dos custos financeiros, trataram de garantir juros ainda altos por mais tempo.

A crise mudou de lado

Celso Ming, celso.ming@grupoestado.com.br

O Estado de São Paulo (para assinantes)

A conta-gotas, os analistas internacionais vão se apercebendo de que os países emergentes estão cada vez mais importantes e têm de ser levados mais a sério.

Ontem, por exemplo, o jornal parisiense Le Monde publicou matéria cujo título diz quase tudo: 'A grande revanche dos países do Sul.' Ainda em meio à turbulência da crise dos créditos de alto risco (subprime), multiplicam-se as observações dos comentaristas de que as coisas só não estão piores graças aos emergentes.

A crise mudou de lado. Ao longo das décadas de 80 e 90, foram os emergentes que contaminaram a economia mundial. Foi o México em 1982 e 1994, os tigres asiáticos em 1997, a Rússia em 1998, o Brasil em 1999 e a Argentina em 2001. Em seguida, as grandes crises foram geradas nos Estados Unidos: a da bolha da Internet, também em 2001, e agora a das hipotecas.

Quanto mais temem pelo mergulho na recessão global, tanto mais os analistas vão se dando conta de que o mundo rico já não é suficientemente denso para arrastar o resto do globo se algo grave acontece. Com as exceções de praxe, os emergentes já não afundam na crise e dispensaram tanto os recursos como as recomendações do Fundo Monetário Internacional, organismo hoje praticamente sem função.

A economia da China já produz mais riqueza do que a dos Estados Unidos. Fácil fazer as contas. O PIB americano é de US$ 13,3 trilhões e o da China é de US$ 3 trilhões. Se cresce a 2%, o PIB americano soma US$ 270 bilhões anuais à sua renda; se o PIB da China cresce a 11%, acrescenta US$ 330 bilhões. A Índia cresce a 8,4%; a Rússia, a 6,7%; a Turquia, a 6,0%; a Indonésia, a 6,3%; Cingapura, a 6,2%; e o Brasil, a 4,6% (projeções da revista Economist).

Outra novidade, os emergentes já dependem menos do mercado consumidor dos ricos para garantir a expansão econômica. Só a China incorpora a cada ano 40 milhões de bocas (mais do que uma Argentina) a seu mercado de trabalho. Aqui no Brasil, quase todos os dias um integrante da equipe econômica e o próprio presidente Lula lembram o distinto público que o consumo vai crescendo à velocidade de 7%.

Ao longo da segunda metade do século 20, eram os países ricos que tinham de emprestar recursos para os pobres para livrá-los da quebradeira. Hoje, acontece o contrário. Na medida em que são detentores de vastas reservas, os emergentes (Brasil entre eles) tornaram-se credores líquidos dos países ricos, especialmente dos Estados Unidos, pois esses recursos estão aplicados predominantemente em títulos do Tesouro americano (T-Bonds). Há anos a população dos Estados Unidos deixou de poupar. Para manter a economia de pé, precisam importar poupança. Para cobrir seu rombo em conta corrente, precisam garantir a entrada de US$ 3 bilhões a cada dia útil, recursos que lhes são fornecidos, outra vez, pelos emergentes.

Viradas assim não ficam só nisso. Conseqüências geopolíticas virão a galope. Falta saber quais serão.

A queda nos juros americanos

Coluna Econômica - Luis Nassif

A redução dos juros americanos em meio ponto pelo FED – para 4,75% - é a comprovação cabal que, desta vez, a crise veio para valer.

Até o início do governo Bush, a administração de Alan Greenspan à frente do FED (o Banco Central americano) sempre privilegiou o mercado financeiro. Essa mesma postura era adotada pelo FMI.
Quando alguma bolha ameaçava explodir, Greenspan reduzia os juros. A redução dos juros provoca, automaticamente, a valorização dos ativos. E esses movimentos ajudavam a criar um colchão para reduzir o impacto da queda dos preços dos ativos provocado pelo furo da “bolha”.

***

Externamente, cada vez que um país entrava em crise, o FMI aportava empréstimos que permitiam aos especuladores sair sem perdas maiores. Foi assim com o acordo fechado com o Brasil, em fins de 1998.
Essas duas facilidades aumentaram extraordinariamente a imprudência dos fundos “hedge”(fundos que visam ativos de alto risco). Valiam-se das altas taxas proporcionadas por países em crise, ou por ativos mal avaliados. Depois, na hora de pagar a conta, o FMI e o FED vinham em seu socorro.

***

O primeiro a pular fora foi o FMI, depois de uma forte declaração do primeiro Secretário do Tesouro do governo Bush, de que o país não iria mais amparar especuladores.

Mas a era Greenspan prosseguiu por mais algum tempo, amenizando o estouro da grande bolha da Nasdaq (as ações de tecnologia), mas preparando o terreno para novas bolhas que só agora começaram a explodir.
O sucessor de Greenspan, Ben Bernanke, de sólida formação acadêmica, assumiu com o discurso de que tinha acabado a era do apoio indiscriminado aos mercados. O FED só reduziria os juros quando crises financeiras pudessem abalar a economia real.

Os últimos indicadores apontaram para um desaquecimento da economia americana em ritmo mais pesado do que as previsões iniciais, logo após a crise do “subprime”.

Hoje, o Departamento do Trabalho anunciou que o PPI (índice de preços por atacado) registrou deflação de 1,4% em agosto. Na semana passada, foi anunciado o fechamento de 4 mil postos de trabalho – o menor índice desde 2003. Finalmente, as vendas no varejo, segundo o Departamento de Comércio, teriam caído 0,4%, se se descontasse a venda de automóveis. Os primeiros balanços pós-crise indicaram uma queda acentuada nos resultados das companhias abertas.

Tudo isso pesou para que Bernanke aceitasse reduzir os juros, e em nível mais forte do que o mercado vinha prevendo.

***

Há um conjunto de conseqüências:

1. Confirma-se que a crise é mais séria do que as previsões iniciais. Esse gesto, se de um lado alivia o mercado de capitais, de outro deverá manter o mercado de crédito travado por mais algum tempo.

2. Antes do sinal do FED, os bancos de investimento tinham voltado a recomendar o Brasil para seus investidores, devido às altas taxas de juros locais e às contas externas em ordem. Com a redução dos juros, esse fluxo deverá aumentar, a não ser que o Banco Central volte a acelerar a queda da taxa Selic.

3. Com a redução dos juros, haverá tendência de desvalorização ainda maior do dólar, chamando a atenção para os fundos soberanos (reservas de países emergentes aplicadas em mercados desenvolvidos)

O triste lamento de Alan

Paul Krugman *

O Estado de São Paulo

(ver também aqui no Blog Greenspan acusa a Bush en sus memorias de invadir Irak para controlar el petróleo)

Quando o presidente George W. Bush iniciou o primeiro mandato, parecia improvável que ele conseguisse impor seus planejados cortes de impostos. A natureza questionável de sua chegada à Casa Branca parecia tê-lo deixado numa posição política fraca, enquanto o Senado se equilibrava entre os dois partidos. Era difícil imaginar como um enorme e controvertido corte de impostos, que beneficiaria principalmente a elite rica, poderia ser aprovado no Congresso.

Então, Alan Greenspan, na época presidente do Federal Reserve (Fed, o banco central americano), testemunhou perante a Comissão de Orçamento do Senado.

Até então, Greenspan se apresentara como a voz da responsabilidade fiscal, alertando o governo Clinton para que não arriscasse seus superávits orçamentários conquistados a duras penas. Mas agora os republicanos controlavam a Casa Branca e o Greenspan que comparecia à Comissão de Orçamento era um homem bem diferente.

De repente, sua maior preocupação - a 'política fiscal fundamental necessária', disse ele ao Congresso - era evitar a ameaça de que o governo federal realmente pagasse todas as suas dívidas. A fim de evitar esse desfecho terrível, ele defendeu cortes de impostos. E as comportas foram abertas.

Hoje sabemos que os temores de Greenspan de que o governo federal liquidasse rapidamente as dívidas eram exagerados. E Greenspan acaba de publicar um livro no qual critica o governo Bush por sua irresponsabilidade fiscal.

Lamento, mas esse ataque chega com atraso de seis anos e US$ 1 trilhão. Greenspan agora diz que sua intenção não era dar luz verde aos cortes de impostos de Bush e que ficou surpreso com a reação política a seus comentários. Na verdade, circulavam rumores - que Greenspan hoje confirma - de que o presidente do Fed estava insatisfeito com a resposta a sua declaração inicial.

Mas o fato é que, se Greenspan não pretendia dar apoio decisivo aos cortes de impostos de Bush, teve oportunidades de sobra para desfazer o mal-entendido e mudar o rumo dos acontecimentos. Sua primeira grande chance de ser mais claro surgiu algumas semanas após aquele primeiro testemunho, quando ele se apresentou à Comissão de Assuntos Bancários, Habitacionais e Urbanos do Senado.

Eis o que escrevi depois daquela aparição: 'O desempenho de Greenspan ontem, em seu primeiro testemunho oficial depois de ter feito o estrago, foi uma aula de covardia. Em vários momentos teve a oportunidade de dizer algo que ajudasse a deter os cortes de impostos descontrolados; em cada ocasião driblou a pergunta, muitas vezes respondendo com trechos de seu testemunho anterior. Ele declarou mais uma vez que só exprimia posições particulares, garantindo assim liberdade para se pronunciar em assuntos bem distantes de seu papel como presidente do Fed. No entanto, pressionado a responder se os cortes de impostos que agora pareciam inevitáveis eram grandes demais, ele disse que não era adequado comentar propostas específicas.

Em resumo, Greenspan definiu as regras do jogo a fim de poder intervir como quiser no debate político, escondendo-se atrás de seu cargo sempre que alguém tenta responsabilizá-lo pelos resultados dessas intervenções.'

Depois de publicar esse artigo, recebi um telefonema indignado de Greenspan, exigindo saber o que dissera de errado. Em seu livro, ele alega que Robert Rubin, ex-secretário do Tesouro, ficou chocado com essa pergunta. É difícil acreditar, pois eu certamente não fiquei: o argumento de Greenspan a favor dos cortes de impostos era distorcido e contraditório - para não mencionar que ele se baseava em projeções orçamentárias excessivamente otimistas.

Se alguém tinha dúvidas da determinação de Greenspan de não incomodar a Casa Branca de Bush, elas desapareceram dois anos depois, quando o governo propôs outra rodada de cortes de impostos, embora o orçamento já sofresse um profundo déficit. E adivinhem: o antigo sacerdote da responsabilidade fiscal não fez objeção.

E em 2004 ele apoiou a idéia de tornar permanentes os cortes de impostos de Bush - lembrem-se, esses são os cortes que ele agora diz não ter endossado - e argumentou que o orçamento deveria ser equilibrado com cortes de gastos em benefícios sociais, incluindo a previdência. Em 2001, é claro, ele garantiu ao Congresso especificamente que o corte de impostos não ameaçaria a previdência.

Em retrospectiva, o colapso moral de Greenspan em 2001 foi um presságio. Mostrou como muita gente na comunidade da política externa suspenderia suas faculdades críticas e apoiaria a invasão do Iraque, apesar das provas abundantes de que era realmente uma má idéia.

E como os defensores da invasão que começam a se apresentar como críticos da guerra agora que a aventura no Iraque deu errado, Greenspan começa a se retratar como um crítico da irresponsabilidade fiscal do governo agora que o presidente Bush se tornou profundamente impopular e os democratas controlam o Congresso.

*Paul Krugman escreve para The New York Times

Greenspan acusa a Bush en sus memorias de invadir Irak para controlar el petróleo

Alan Greenspan, George Bush y Ben Bernanke- AP

El ex presidente de la Reserva Federal califica de irresponsable la política fiscal del Gobierno

SANDRO POZZI - Nueva York para El País

Alan Greenspan no puede ser más oportuno. El ex presidente de la Reserva Federal -el Banco Central de EE UU- publica hoy sus memorias The age of turbulence: adventures in a New World (La era de las turbulencias: aventuras en un nuevo mundo), en las que acusa al presidente de EE UU, George W. Bush, de invadir Irak para controlar el petróleo. Y como ya hiciera cuando estaba al frente de la Fed, no duda en criticar también a la Casa Blanca y al Partido Republicano por llevar a cabo una política fiscal irresponsable, que causó un aumento alarmante del gasto público.

El libro de Greenspan sale a la venta un día antes de que se celebre una reunión decisiva en la Reserva Federal, donde su sucesor, Ben Bernanke, intentará lidiar con una crisis hipotecaria que amenaza con lastrar la economía a la recesión. El ex presidente de la Fed -cargo considerado como el más influyente tras el de presidente- tiene 81 años. Fue designado por Ronald Reagan en 1987. Estuvo más de 18 años en su puesto y siempre calibró sus palabras.

A los pocos meses de ponerse al frente de la Fed le tocó lidiar con la gran crisis financiera mundial de finales de los ochenta. Más tarde, los ataques del 11-S, el estallido de la burbuja de las empresas de Internet y escándalos como el de Enron pusieron a prueba su liderazgo. En la biografía utiliza su propia voz para dar detalles de su relación con Richard Nixon, Ronald Reagan, Bill Clinton y los Bush, padre e hijo.

Greenspan, que dejó su cargo en febrero de 2006, se define como un "republicano libertario". Pero el hecho de que sea conservador no le impide opinar sobre la política de Bush. Se atreve a poner el dedo donde más le duele al inquilino de la Casa Blanca: la guerra de Irak. El gurú es escueto aunque directo en su conclusión sobre la invasión del país árabe: "La guerra de Irak es sobre todo por el petróleo", remacha.

De Bush dice que es un presidente que pone la ideología por delante de sus promesas electorales, y lamenta la incapacidad de la Casa Blanca para aplicar las mejores políticas económicas. Es más, dice que los anteriores secretarios del Tesoro, Paul O'Neill y John Snow, carecían de poder frente al Gabinete presidencial. No oculta su perplejidad por el cambio que sufrieron dos de sus viejos amigos: el vicepresidente, Dick Cheney, y el ex secretario de Defensa Donald Rumsfeld, con los que trabajó en el equipo de Gerald Ford.

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Crise ameniza e indústria mantém planos para fim do ano

Reuters/Brasil Online

Por Vanessa Stelzer

SÃO PAULO (Reuters) - A crise dos mercados financeiros assustou empresários brasileiros, mas não chegou a frear investimentos nem a reverter a tendência de crescimento esperada para a segunda metade do ano.

Executivos e representantes de entidades da iniciativa privada ouvidos pela Reuters acreditam que a demanda interna será suficiente para sustentar o ritmo de atividades nos próximos meses, período mais importante do ano para a indústria e o setor de varejo.

"Pelas reuniões que estamos tendo, percebemos que o crescimento do setor será igual ou maior que o do primeiro semestre", afirmou Luiz Aubert, presidente da Associação Brasileira da Indústria de Máquinas e Equipamentos (Abimaq). Ele estima crescimento de 13 por cento para o setor neste ano.

Em meados de agosto, no pico das turbulências vividas pelos mercados por conta da crise no segmento de crédito imobiliário de alto risco norte-americano, algumas entidades empresariais no país notaram um clima de cautela entre os empresários.

Com a situação agora mais estabilizada, esses mesmos executivos resolveram manter as apostas para o restante do ano.

"No fim, não sentimos nenhuma mudança de comportamento em relação à crise. Não houve nenhum impacto direto na economia", disse Luciana Pellegrino, diretora-executiva da Associação Brasileira de Embalagens (Abre).

Essa sensação de que o pior passou e de que a indústria segue o ritmo traçado, é compartilhada por Paulo Francini, diretor de economia da Federação das Indústrias do Estado de São Paulo (Fiesp).

"Quando você ingressa em uma turbulência, fica sem saber quanto tempo vai durar, qual a intensidade. A dúvida é quase sempre imobilizante... Agora já estamos bem melhor", disse. "As coisas se acalmaram, os mercados estão operando normalmente, interna e externamente. Tem-se uma sensação de alívio", acrescentou.

2008 TRAZ DÚVIDAS

A preocupação que tomou conta de alguns empresários não chegou a alterar o espírito de outros. O setor automotivo é um exemplo de como a crise nos mercados internacionais passou, por enquanto, longe do Brasil.

Em agosto, as montadoras do país bateram novos recordes, tanto na produção quanto na venda de veículos -e por trás dos números mais uma vez estava o aquecido mercado doméstico.

"A crise não afetou o lado real da economia", afirmou Jackson Schneider, presidente da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), ao divulgar dados sobre o desempenho do setor.

Mas o clima de tranquilidade não se repete no cenário de longo prazo. Os empresários, como boa parte dos analistas do mercado de capitais, ainda têm dúvidas sobre a extensão da crise, e não querem se comprometer com projeções que exijam mais fôlego.

Para José Augusto de Castro, vice-presidente da Associação de Comércio Exterior do brasil (AEB), decisões de maior fôlego ainda podem ser adiadas.

"A crise é um fato. Os reflexos ainda não apareceram. Tanto o Fed (Federal Reserve) como o BCE (Banco Central Europeu) colocaram muito recurso (nos mercados), e isso aparentemente está segurando a crise", afirmou. "A gente vê claramente que não existe uma certeza de que tudo passou."

Segundo os executivos, se uma nova onda de turbulências impactar os mercados, os efeitos no país poderão ser sentidos no ano que vem.

"Se você me perguntar como é que vai ser 2008, aí não sei", afirmou Aubert, da Abimaq.

"Nessun dorma"

Jornal Valor

Quando a turbulência financeira desligar o piloto automático do crescimento global, veremos se de fato o governo Lula manobra a economia. Por ora, o Brasil continua de olho pregado na volatilidade da bolsa e do câmbio. Está valendo a ordem de Turandot aos habitantes de Pequim na ópera de Puccini: que ninguém durma.

Turandot é uma princesa chinesa de outras eras. Seus pretendentes precisavam resolver três adivinhas, que ela mesma inventava. Quando erravam, eram decapitados com a mesma rapidez com que os ganhos se desfazem quando uma bolha financeira estoura.

Susto semelhante ao pânico que tomou conta dos mercados desde a semana passada ocorreu em 1998, quando se armou uma operação para salvar o hedge fund Long-Term Capital Management. Mas o LCTM se encontrava exposto a títulos de governos de maturidade longa, enquanto o tumulto recente verificou-se no segmento mais líquido do mercado, onde os empréstimos têm prazo de um dia a um ano.

O BC europeu e o Fed injetaram liquidez nos bancos. Mas uma pergunta ainda flutua no ar: a intervenção foi suficiente para restaurar a calma? Insatisfeitos, os analistas afirmam que essa crise não tem precedente.

Será? Eles disseram o mesmo em 1997 a respeito da crise na Tailândia, Indonésia, Malásia e Coréia do Sul. Até aquele ano, os investidores internacionais tinham aplaudido essas economias pelo crescimento acelerado, a estabilidade de preços, a poupança elevada e uma posição fiscal sólida, enquanto a taxa de câmbio se valorizava e as exportações perdiam dinamismo.

Apesar disso, a crise de 1997 não foi uma crise clássica de balanço de pagamentos, mas uma crise de ativos. Montanhas de recursos externos, disponíveis a taxas de juros muito baixas, tinham elevado às alturas os preços das ações em bolsa e dos imóveis. Com spreads em queda, os investidores tomaram riscos excessivos. Até que chegou o dia de ajuste de contas.

Assim é que mesmo crises diferentes são sempre precedidas por excessos financeiros. E na sua seqüela, quem perde não são apenas os investidores pouco prudentes, mas também todos os que sofrem com as recessões características dos períodos de ajuste que se seguem aos de exuberância. No momento, as economias emergentes parecem protegidas por seus superávits em conta corrente e montanhas de reservas internacionais. Mas dificilmente passariam incólumes por uma tempestade que parece envolver, além de problemas de liquidez, outros de solvência.

Turbulência não passará em brancas nuvens pelo Brasil

Muitos analistas suspeitam que uma operação mais dramática, com cortes das taxas de juros, ainda se fará necessária. Mas temem que a expectativa de inflação nos Estados Unidos eleve as taxas de juros de longo prazo e complique a situação do mercado imobiliário, mesmo que Ben Bernanke concorde em reduzir a taxa básica de juros.

Começa a perder credibilidade a idéia de que o pânico recente é apenas um soluço num mercado cuja exuberância vai continuar a premiar investidores. Mesmo que a globalização e a informática tenham criado um uso mais eficiente do trabalho e do capital, é difícil acreditar que a correção dos excessos no mercado financeiro internacional se fará sem custos.

Essa turbulência vai afetar o Brasil? Tendo cedido seu lugar à Turquia e à Hungria, o Brasil já não está na linha de tiro como há poucos anos. E temos o conforto do colchão de reservas que teria feito as delícias de Turandot.

A coreografia e a direção cênica no teatro de Moscou (onde assisti à ópera de Puccini) eram coloridas e enérgicas, mas sem nenhuma sutileza. Calaf - o príncipe sem nome que acerta as adivinhas e desperta o amor da princesa - não apenas beijou Turandot, mas a derrubou ao chão. Na queda, ela teria apreciado nosso colchão de reservas. Mesmo assim, o tombo não ficaria completamente amortecido, da mesma forma que o solavanco da turbulência financeira não passará em brancas nuvens pelo Brasil.

A esperança é que o crescimento da China persista e compense as más notícias que nos chegam dos Estados Unidos. Um resfriado nos EUA costumava causar pneumonia no resto do mundo. Não mais, dizem analistas esperançosos de que a crise iniciada com as inadimplências no mercado americano de hipotecas não se espalhe pelo resto do mundo. O "World Economic Outlook" do FMI prometeu o descasamento entre os EUA e os países emergentes, graças à maior independência do crescimento asiático.

É possível que os controles de capital na China consigam isolá-la de turbulências financeiras. Guonan Ma e Robert McCauley ("Do China ? s capital controls still bind?", BIS Working Paper nº 233 ) argumentam que os controles de capital na China funcionam, pois permitem que as autoridades chinesas detenham um grau de autonomia de sua política monetária, apesar de uma taxa de câmbio praticamente fixa desde julho de 2005.

Será bom se esses controles puderem isolar a China dos distúrbios financeiros no resto do mundo. Mesmo assim a transmissão da crise através do canal de comércio vai castigá-la. A China moderna está conectada ao mundo, ao contrário do país dos mandarins retratado na ópera em Moscou.

Aproveito para comentar que o espetáculo não chegou aos pés da montagem de Zeffirelli no Metropolitan de NovaYork em 1987, gravada em DVD com legendas em português, na qual Plácido Domingo, ainda jovem, magro e no auge de sua carreira, canta "Nessun dorma" e deslumbra deuses e mortais, apesar do rabicho chinês que lhe amarraram à nuca.

Mas voltemos à economia. Os EUA ainda são responsáveis por 25% do PIB global. A redução de seu crescimento terá reflexos sobre as exportações asiáticas. E daí sobre a demanda de commodities, com diminuição de seus preços e prejuízos para a nossa economia. Logo saberemos se a valorização do real era passageira e se deixou seqüelas.

Eliana Cardoso é professora titular da EESP-FGV e escreve, quinzenalmente, às quintas-feiras

Rating agencies hit by subprime probe

By Tobias Buck in Brussels

Financial Times

The European Commission is to investigate credit ratings agencies amid growing dismay over their slow response to the subprime mortgage crisis.

Officials in Brussels and many other critics, believe the ratings agencies failed to act quickly enough to warn investors about the risks of investing in securities backed by US subprime mortgages – the sector whose troubles triggered the recent global market volatility.

Banks first warned about a potential crisis in subprime last year. But it was only this spring that S&P and Moody’s started downgrading the ratings of mortgage-backed securities on a significant scale.

“If the rating agencies believe this is going to be business as usual, they are very wrong,” one Commission official said.

“The securitised subprime mortgage market would not have grown to the extent that it did without the favourable ratings given by some agencies. This was one of the roots of the problem.” Charlie McCreevy, the EU internal market commissioner, met senior S&P executives last month and expressed his concern about developments in the subprime mortgage sector and the apparently slow reaction of some agencies. Mr McCreevy has invited European securities regulators to meet in September to discuss ratings agencies and the problems that have surfaced with regard to rating structured products.

The ratings agencies have changed parts of their methodologies in response to the rapid rise in subprime mortgage payment problems. But they say downgrades and other actions follow once evidence has accumulated that mortgages or other assets are underperforming rather than on a speculative basis.

They also emphasise that ratings address default risk rather than valuation risk, and are only one of the tools at investors’ disposal.

The agencies have previously defended themselves from legal action by maintaining that their ratings are simply opinions, covered in the US by constitutional free speech protections.

The Commission is not committed to any course of action and is likely to await the outcome of a review of the International Organization of Securities Commissions’ code of conduct for ratings agencies, expected by April, before considering new regulation at the EU level.

The Commission adopted a policy paper last year that dismissed the need for new EU regulation on ratings agencies.

However, the paper did warn that “the position of credit rating agencies must not be compromised by the relationships which they have with issuers”, highlighting the fact that agencies are paid by the issuers, not the users, of their ratings. Another worry relates to the fact that credit ratings agencies also offer consultancy and other supplemental services to issuers, potentially creating conflicts of interest. In the US, the Securities and Exchange Commission introduced new rules in June requiring credit ratings agencies to register with the markets regulator and give it audited financial statements, credit analysts’ qualifications and procedures for preventing misuse of information.

The French watchdog has also cited potential conflicts.

Additional reporting by Richard Beales in New York, Jeremy Grant in Washington and Paul J Davies in London

ARGENTINA NO OLHO DO FURACÃO: La crisis de Wall Street golpea a los títulos públicos: caen hasta 6,5%

Es la caída más fuerte de la región. Se da en el marco del temblor por las hipotecas en EE.UU.


mdelasota@clarin.com

El efecto dominó en los mercados está lejos de haber finalizado: ayer, un fondo de Estados Unidos y otros de Canadá que poseen activos vinculados a las hipotecas de riesgo decidieron congelar sus operaciones, lo que profundizó el temor de los inversores a un contagio generalizado de la crisis del mercado inmobiliario. Esto provocó el derrumbe de las bolsas de todo el mundo, encabezadas por Wall Street que perdió 1,57%. Tal como viene ocurriendo desde que estalló esta crisis, en Buenos Aires el golpe se sintió en la caída de 1,75% de la Bolsa y en la baja, de hasta 6,5%, que registraron los bonos, la más fuerte en la región. Es innegable que acá la crisis se siente más fuerte que en otros países. El riesgo país subió 30 puntos, hasta 463.

Ayer el fondo estadounidense Sentinel pidió suspender temporalmente los giros de recursos para poder cumplir con sus obligaciones, y lo mismo pasó con una serie de fondos administrados por el Royal Bank of Canadá. A eso se sumó una recomendación de venta de bonos argentinos de parte de un fondo de inversión. (ver página 19).

La ecuación es lógica pura: ante el temor a que la crisis del mercado de las hipotecas de riesgo termine impactando en el resto de la economía mundial, los inversores continúan deshaciéndose de sus activos de mayor riesgo, -como los de países emergentes como la Argentina-, y eligen refugiarse en los bonos del Tesoro de los Estados Unidos y el dólar, que son al parecer los que ofrecen más seguridad en medio de esta turbulencia financiera.

"En el mundo hay temor a una mayor corrección de las bolsas en los próximos tres días", aseguró el economista Miguel Bein. Y explicó que "esto claramente no afecta sólo a las economías desarrolladas sino también a los países emergentes".

La decisión de los inversores de desprenderse de títulos argentinos provocó ayer fuertes caídas: el Par en pesos perdió 4,83%, el Discount en pesos 4,14%, y los cupones en pesos atados al PBI se derrumbaron 6,53%.

Los analistas aseguran que hoy los bonos tienen precios muy tentadores para aquellos inversores más arriesgados, debido a que están al mismo valor que tenían cuando se realizó el canje de la deuda. Sin embargo, hay quienes prefieren esperar porque están seguros de que los precios seguirán cayendo. Incluso hay quienes venden hoy, esperando comprar mañana esos mismos bonos a precios más bajos.

"Hay un castigo excesivo hacia la Argentina, que comenzó con la polémica por la inflación y se profundizó por esta crisis financiera internacional", advirtió Héctor Scaserra, de Arpenta Sociedad de Bolsa. Pero se mostró optimista y aseguró que "pasado este tembladeral, creemos que los precios se recuperarán".

Scaserra subrayó que "en esta crisis estamos mejor parados que en otras, porque tenemos superávit fiscal y comercial y una buena cantidad de reservas en el Banco Central". Pero advirtió que "es inevitable que se sienta el impacto".

Aunque pocos se atreven a pronosticar cuánto podría durar esta volatilidad internacional que ha afectado fuertemente al mercado local, nadie se arriesga a dar una fecha antes de fin de año.

"Tenemos por delante varias semanas agitadas largas, y todo dependerá de lo que hagan los bancos centrales

Clarín

O Brasil e a crise no mercado subprime

Agosto é mês de cachorro louco! Na manhã do dia 9 de agosto, o Banco Central Europeu, o Federal Reserve e o Banco do Canadá anunciaram a criação de linhas de liquidez para truncar a contração do crédito bancário iniciada com a crise de inadimplência no mercado de hipotecas subprime.

O mapa com a cronologia e a propagação das perdas com hipotecas subprime foi elaborado pelo Financial Times ("Winners and Losers of the Current Subprime and Credit Market Turmoil"). Antes de 25 de junho havia apenas um perdedor na Califórnia e outro na Europa Ocidental. Em 6 de agosto já haviam 30 perdedores nos Estados Unidos e Canadá, 18 na Europa Ocidental, dois na Ásia e 3 na Austrália, com tendência a crescer. Estes fundos alavancavam suas posições com financiamentos bancários. Diante do tamanho desconhecido das perdas, os bancos cortaram o crédito não somente aos fundos, mas também às empresas produtivas, e para evitar um risco sistêmico e a maior contração na produção as autoridades foram compelidas a injetar liquidez. Aquele não era um problema "pequeno e localizado", nem restrito aos Estados Unidos. Era sim um problema de grandes proporções, que também atingia fortemente a Europa, e era capaz de se propagar afetando, através do crédito bancário, a atividade econômica mundial.

A última crise financeira de grandes proporções ocorreu em 1998, com o colapso do LTCM (Long Term Capital Management). Seus contornos já eram claros em agosto daquele ano, mas ela apenas foi "solucionada" em setembro, quando os banqueiros financiadores do LTCM foram trancados em uma sala, somente sendo libertados após assumirem totalmente os prejuízos. Sua dimensão financeira e dispersão geográfica foram menores do que na presente crise e, no entanto, poucos meses após sua eclosão, ocorreram o default da Rússia e o ataque especulativo que tirou o Brasil do regime de câmbio fixo. Será que a atual crise pode provocar algo semelhante?

Embora haja semelhanças entre estas duas crises, como a existência de fundos alavancados no seu epicentro, há importantes diferenças. O colapso do LTCM não foi a causa dos problemas russo e brasileiro, que reside nos fundamentos destas duas economias, e no máximo acelerou a sua ocorrência. A Rússia tinha déficits públicos altos uma dívida pública não sustentável, financiada em grande parte por estrangeiros. O Brasil tinha grande desequilíbrio fiscal, um câmbio fixo e sobrevalorizado e uma dívida externa muito alta e crescente. No mercado financeiro internacional, os fundos carregavam posições alavancadas em títulos de mercados emergentes e, diante das chamadas de margem provocadas pela queda de preços dos papéis russos, vendiam títulos de todos os demais mercados emergentes, inclusive do Brasil, provocando uma contração nos fluxos de capitais, o que tornava não sustentável o déficit brasileiro nas contas correntes. Se o Brasil elevasse (como elevou) a taxa de juros para compensar os investidores do crescimento do risco-Brasil, provocaria o aumento da relação dívida/PIB, que já crescera com a depreciação cambial. O aumento da relação dívida/PIB provocava o aumento do risco-Brasil, reduzindo ainda mais os ingressos de capitais, fechando-se o círculo. A alavancagem excessiva dos fundos foi um ingrediente na propagação dessa crise, mas ela não teria ocorrido caso a nossa dívida pública fosse pequena, houvesse credibilidade no compromisso com o equilíbrio fiscal, o câmbio não estivesse sobrevalorizado e a dívida externa não tivesse atingido níveis excessivos.

Ao contrário das crises financeiras, os efeitos de episódios como o atual serão sentidos a médio prazo e não pegarão ninguém de surpresa

Hoje a situação é outra e o melhor exemplo da diferença é o Banco Central do Brasil comprar dólares no mercado à vista na tarde do mesmo dia 9 de agosto em que vários Bancos Centrais funcionaram como emprestadores de última instância. O Brasil tem superávits fiscais primários, eliminou a componente dolarizada da dívida interna, externamente não é mais um devedor, e sim credor, tem um superávit nas contas correntes e reservas mais de seis vezes superiores às amortizações da dívida externa em um ano. Dessa forma, uma parada brusca de fluxos de capitais não pode afetar sensivelmente a taxa cambial. Embora o aumento da aversão ao risco eleve os prêmios de risco dos títulos brasileiros públicos e privados, e perturbe muito os planos de investimentos privados, essa elevação é pequena. A economia brasileira não está totalmente livre dos efeitos desta crise, mas através dos fluxos de capitais estes efeitos são muito menores do que eram em 1998.

Entretanto, o canal de contágio através dos fluxos de capitais não é o único. O Brasil tem sustentado superávits nas contas correntes ao lado da contínua valorização do câmbio real, porque os preços internacionais de commodities vêm provocando uma elevação semelhante dos preços médios em dólares das exportações brasileiras. A trajetória destes preços, por outro lado, deve-se à combinação de elevada liquidez e forte crescimento mundiais. Mas a euforia geradora do desequilíbrio no mercado de subprime é, em grande parte, uma conseqüência da liquidez mundial, que vem aumentando as pressões inflacionárias e provocou a reação de praticamente todos os bancos centrais, elevando as taxas de juros. Fora deste ciclo de elevação estão apenas os Estados Unidos que, no entanto, ainda não deram qualquer indicação de que o ciclo de afrouxamento poderá se iniciar. O mais provável é que, ainda que seja mínima a probabilidade de uma aterrisagem turbulenta, com a presente crise aumentou ainda mais probabilidade, que já era alta, de que ocorra uma desaceleração do crescimento mundial.

Os reflexos deste cenário sobre a economia brasileira estão longe de serem desastrosos. Porém, seus prováveis reflexos sobre o lado real da economia mundial criam um quadro menos favorável à economia brasileira. Ao contrário das crises financeiras, que caem como raios sobre as economias, os efeitos de episódios como o atual serão sentidos a médio prazo e não pegarão ninguém de surpresa. Todos sabemos quais são os males que impedem hoje o maior crescimento do Brasil, e estes fatores serão colocados a nu pela situação internacional menos favorável.

Affonso Celso Pastore e Maria Cristina Pinotti são economistas e escrevem no jornal Valor mensalmente às segundas.

Uma nova versão da corrida aos bancos

Floyd Norris *

O Estado de São Paulo (para assinantes)

Há poucas gerações, os poupadores respondiam a pânicos financeiros com corridas aos bancos e até instituições saudáveis podiam ruir se não levantassem dinheiro suficiente e a tempo. Por muito tempo, aquilo tudo pareceu seguramente relegado ao passado. Mas agora as corridas estão de volta - e desta vez os alvos não são os bancos, mas os títulos que os substituíram como os principais fornecedores de crédito no novo sistema financeiro.

'O atual sistema de finanças alavancadas e suas estruturas relacionadas podem estar criticamente comprometidos', disse William H. Gross, diretor de Investimentos da companhia de fundos mútuos Pimco. 'Nada no sistema permite o hedging do risco de liquidez, esse é o problema no momento.'

Esse problema tem atormentado os Estados Unidos em intervalos regulares. O Pânico de 1907 só foi superado quando o banqueiro J. P. Morgan convenceu os bancos a se unir e deter a série de colapsos emprestando dinheiro a instituições ameaçadas. Isso levou à criação do Federal Reserve (Fed, o banco central americano) quando o Congresso rejeitou a idéia de que a saúde financeira do país dependia da riqueza e da sensatez de um só cidadão.

Então a Grande Depressão, com uma onda de colapsos bancários, levou à criação do seguro para depósitos. Com isso, os poupadores se convenceram de que não precisavam se preocupar com a saúde de seu banco e, assim, as corridas aos bancos desapareceram.

Mas uma nova arquitetura financeira surgiu na última década - apoiada mais em títulos do que em bancos como intermediários. Com o valor desses títulos agora contestado - e sem um equivalente do seguro para depósitos -, algumas pessoas que financiaram os títulos querem tirar o dinheiro, fato que criou o equivalente de uma corrida aos bancos no século 21.

Quem precisa enfrentar a corrida são as instituições criadas para lidar com os problemas do velho sistema - especialmente os bancos centrais, como o Fed e o Banco Central Europeu (BCE). No entanto, em contraste com seu íntimo envolvimento com o sistema bancário, essas instituições têm pouco controle regulatório sobre os títulos com problemas e talvez nem saibam quem os detém.

No coração do novo sistema está a decisão de deixar que os empréstimos sejam financiados diretamente pelos investidores e não indiretamente pelos depositantes bancários. Os investidores - dos fundos hedge aos indivíduos ricos - confiaram no arranjo porque a maioria dos títulos foi abençoada como muito segura pelas agências de classificação de risco, como a Moody's e a Standard & Poor's.

Os títulos de classificação alta pagam juros relativamente baixos, mas, até agora, houve muitas pessoas dispostas a possuí-los ou emprestar dinheiro para quem os possuísse. Mas não há razão para possuí-los se houver dúvida sobre a segurança, assim como não havia razão para manter depósitos num banco que enfrentava uma corrida em meio a rumores sobre sua segurança.

Um resultado foi o congelamento dos mercados para muitos títulos, que, como se vê agora, eram críticos para o livre fluxo do crédito. O problema chamou a atenção quando dois fundos hedge operados pela Bear Stearns entraram em colapso e um terceiro da mesma firma teve de suspender resgates porque investidores tentavam sair, apesar de não haver indícios de problemas.

'O terceiro anúncio da Bear Stearns sobre fundos foi a chave', disse Robert Barbera, economista-chefe da ITG. 'É preciso acreditar que, nos complexos de fundos hedge e mútuos, ganha força uma decisão que diz: quero ter alguns títulos do Tesouro como apoio se houver resgates.'

A base do sistema foi a crença de que títulos apoiados pelo crédito ruim podiam ser seguros, contanto que houvesse outros títulos que sofressem as primeiras perdas resultantes de inadimplência em grupos de hipotecas subprime ou de empréstimos a companhias altamente alavancadas.

Nenhum dos títulos de classificação alta deixou de fazer os pagamentos de juros no prazo, mas isso não é suficiente para despertar o desejo de comprá-los. As agências de classificação rebaixaram alguns títulos e estão endurecendo seus critérios para novas classificações.

Na semana passada, investidores de mercados de ações tentaram se assegurar de que nada estava realmente errado e estoques financeiros se recuperaram após fortes quedas. Analistas argumentaram que os lucros permaneciam fortes, assim como o crescimento econômico mundial. Na terça-feira, o Fed não quis baixar a taxa dos fed funds, afirmando que 'a economia parece propensa a continuar a se expandir num ritmo moderado nos próximos trimestres, apoiada pelo crescimento do emprego e da renda e por uma economia global robusta'.

Mas essa perspectiva confortadora não ajudou os mercados de crédito a se recuperar nem convenceu ninguém a comprar os títulos - pelo menos não pelos preços esperados. Ninguém quer vender os títulos a preços baixos e em muitos casos as pessoas tomaram empréstimos usando-os como garantia. Assim, os mercados secaram.

Na quinta-feira, o BNP Paribas, um grande banco francês, disse que não poderia mais calcular o valor de três de seus fundos de investimento, cujos ativos haviam sido investidos em títulos de classificação alta, apoiados por hipotecas duvidosas. 'A total evaporação da liquidez em certos segmentos do mercado de securitização dos EUA', disse o banco, 'tornou impossível calcular o valor justo de certos ativos, independentemente da qualidade ou classificação de risco.'

O problema é agravado pelo fato de os títulos questionáveis serem bastante disseminados e às vezes terem sido reorganizados para formar a base de outros títulos. Bancos e fundos europeus possuem papéis ligados a hipotecas subprime e não está claro quem mais possui ou como os investidores reagirão.

Bancos preocupados com a própria liquidez decidiram, na semana passada, aumentar as reservas, o que podem fazer tomando empréstimos de outros bancos. Empréstimos com essas taxas subiram com a demanda maior. Tanto a taxa dos fed funds quanto a Taxa Interbancária do Mercado de Londres tiveram forte alta na quinta.

O Fed, que conduz a política monetária manejando a taxa dos Fed Funds, foi obrigado a injetar dinheiro no sistema para baixar a taxa até o nível desejado. E o BCE emprestou US$ 130 bilhões a bancos europeus.

Se o pânico corrente é apenas medo irracional, então essas injeções de caixa poderão permitir que o novo sistema financeiro supere o mau tempo. Dinheiro pode ser emprestado aos detentores de títulos de recebimento duvidoso, eliminando a necessidade de vendê-los. À medida que se revelarem bons, empréstimos poderão ser saldados e todos ficarão felizes.

Por outro lado, se muitos desses títulos se mostrarem tão ruins quanto agora se teme, alguns desses empréstimos não serão bons e poderá haver mais falências financeiras.

Na quinta-feira, os preços das ações caíram na Europa e se mantiveram em queda nos EUA em meio a especulações sobre quais outros donos dos títulos em dificuldade poderiam surgir. Mas os preços das ações americanas continuam acima dos níveis para os quais caíram em fevereiro, após queda súbita no mercado chinês, e muitos investidores acham que tudo funcionará de maneira aceitável.

Os bancos centrais, embora fundamentais para lidar com a perda de fé no novo sistema financeiro, perderam influência. Os empréstimos poderiam ser arranjados por instituições não bancárias, não sujeitas a reguladores, e os reguladores estavam hesitando em impor regras que não se aplicariam a todos os emprestadores.

Os emprestadores venderam títulos para financiar hipotecas que permitiram que as pessoas tomassem empréstimos com taxas temporariamente menores que as projetadas pelo Fed. Isso retardou o impacto das tentativas do Fed de elevar os juros em 2005 e 2006.

'Isso é importante porque significa que a queda no mercado imobiliário provavelmente vai prosseguir', disse Barbera. Se a economia americana continuar se enfraquecendo, o Fed poderá ser obrigado a reduzir as taxas de juros antes do esperado, mesmo que essa medida ameace o valor do dólar.

Os preços no mercado futuro de Fed Funds mostram que há apenas algumas semanas os investidores achavam que não haveria nenhum desafogo do Fed este ano. Agora parecem acreditar que uma medida dessas é altamente provável e alguns a esperam já em setembro.

Mas a influência do Fed é limitada quando os emprestadores se tornam avessos ao risco. 'O ímpeto de baixar taxas de juros pode não ajudar, se não lhe permitirem tomar empréstimos, em primeiro lugar', disse Kingman Penniman, presidente da KDP Investment Advisors. O Fed não foi criado para lidar com o novo sistema financeiro, mas essa é sua única opção.

* Floyd Norris escreve para The New York Times